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土地证券化：城市土地储备制度融资方式的重要选择 |
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作者:戴双兴 2004年1月13日
在我国，由于资金不足，使土地储备量较小，储备时间较短，有些城市的储备机构甚至有意控制“吃进”的土地数量。因此，探索一种有效的土地储备资金凑集渠道，是实施土地储备制度的关键，这也正是本文所要探讨的。
为了有效满足城市土地储备资金运营的巨额需求，笔者认为除了政府财政拨款、商业银行贷款等融资方式以外，实行土地证券化，是现行城市土地储备制度的最佳融资方式。
所谓土地证券化是指以土地收益作为担保发行证券，在不丧失土地产权的前提下，利用证券市场的功能，将不可移动、难以分割、不适合小规模投资的土地转化成可以流动的金融资产，吸收了直接融资和间接融资的优点，是一种非负债型的全新融资方式，盘活了沉淀在土地上的大量的人类财富。
在城市土地储备融资过程中实施土地证券化的优点分析。
1、土地证券化可以拓宽土地储备融资渠道，降低融资成本。城市土地价格较高，土地开发项目投资额大，开发周期长。因此，银行贷款时会有所顾虑，在银行紧缩时，贷款更是困难。实施土地证券化，证券投资者不仅包括银行等金融机构，而且已包括许多中小投资者，这样就拓宽了城市土地储备的融资渠道。同时，以土地收益或土地抵押贷款为担保的证券，其信用等级较高，而利率也相对较低，从而可以降低土地储备制度的融资成本。
2、土地证券化有利于分散城市土地储备的投资风险。土地储备制度是一种长期行为，面临的风险高于其它短期性投资。我国当前房地产业正处逐步成熟阶段，房地产业发展时面临波动性及市场不确定性因素多。城市土地收购储备机构和金融机构各自在土地收购活动中承受的风险不可避免。实行城市土地证券化，将项目资产或金融债权的产权以证券形式进行出售，尽管土地开发投资的一部分收益也随之流出，但它能使城市土地储备过程中的各种投资风险及时分散转移给众多的社会投资者，土地储备机构和银行等金融机构所承受的土地开发融资风险大为减少，从而有利于保障城市土储备活动的正常开展。
3、土地证券有利于协调银行信贷资金在时间期限上不匹配的需要。目前城市土地收购储备资金主要来源是银行贷款，而商业银行贷款与城市土地储备所需资金运存的时间、期限上不匹配，市场利率变动、成本变化大，资金难以到位问题始终伴随土地收购储备的全过程，通过推行土地证券化，可以有效解决商业银行售贷资产“短存长贷”的结构性矛盾，盘活流动性较差的长期信贷资产，加速城市土地储备资金的周转。
4、土地证券化可以规范并增加土地收益。我国城市土地自实行有偿使用制度以来，虽然已经取得了大量收益，但仍有大量收益在体外循环。储备土地证券化要求规范并集中使用土地收益，这样可以避免土地收益流失，并促进城市土地储备资金良性循环，通过规范化地广泛征收城市土地利益，可以为城市土地储备筹集大量的资金。
在城市土地储备融资过程中实施工地证券化的运行步骤
资产估算城市土地储备中心对拟进行证券化的土地未来现金流进行资产估算，这些未来现金流收入部分包括土地出让金、利息、土地租金等，而支出部分包括征购土地费用、开发费用等，根据证券化的具体目标确定土地证券资产数。
资产出售 土地储备中心将拟进行证券化的资产转让给SPV。SPV是一个资产证券的特设机构，它是一个以土地资产证券化为唯一目的、独立的信托实体。其经营有严格的法律限制，不能发生证券之外的任何资产和负债，在对投资者付息前不能分配任何红利，不得破产，其收入主要来自其发行资产支持证券。为了保护投资者的利益，要实行真实出售，从而达到破产隔离的目的，SPV从土地储备中心购买所证券化的土地抵押贷款，加以一定的组合和信用提升，以其作为发行储备土地证券的抵押。
信用增设 即由信用担保机构对已发行的证券提供担保。为了吸引更多的投资者，SPV必须对土地证券进行信用增级。SPV可以通过以下几种方式进行信用增设：第一种方式是政府担保。储备土地是政府行为，政府通过信誉可以担保，也可通过土地收入和其他收入担保。另一种方式是金融担保，即SPV向信用很高的专业金融担保公司办理金融担保。如果发生违约，由金融担保公司代为支付到期的证券本息。还有一种方法是破产隔离，通过剔除原始权益的信用风险对投资收益的影响，提高资产证券的信用等级。
信用评级 由信用评级机构对发行的证券进行评级。土地证券要想在资本市场上顺利运行，必须得到不低于某一投资级别的信用评级，评级为土地证券投资者提供了选择的依据，评级考虑的因素是贷款的信用风险。证券评级以后，评级机构还要进行跟踪监督，根据经济金融形势、资产债务履行情况，信用提高情况及提供信用提高的第三方财务状况的变化等因素，作出监督报告，并根据资产信用质量的变化对已评出的证券级别进行升降调整、终止或取消，并将评级结果向投资者公告。信用评级会给投资者的投资决策提供信息，有利于他们作出正确投资选择。
证券销售 SPV将土地证券出售给投资银行或证券公司，然后由投资银行或证券公司把它销售给投资者，投资者既可以是机构投资者，也可以是个人投资者。
资产管理 SPV从证券承销商获得证券发行收入，向原始权益人支付购买价格并由土地储备中心负责收取，记录由资产产生的现金收入，并将这些收款全部存入托管行的收款帐户；由SPV对收款进行管理，到期还本付息，对聘用机构支付服务费。到了规定期限，托管行将积累基金拨入付款帐户，对投资者还本付息。
城市土地储备制度中实施土地证券化对于土地储备资金的筹集有着重要的意义，但实行土地储备的证券化融资在我国毕竟是一种新生事物，它无论在理论上还是在实践中都属于一种全新的探索尝试。它是一项技术性强、专业性高、程度复杂的融资实践，需要健全的法律法规，有效的市场条件及熟练的操作技术等。因此，要根据需要及时地修改、补充和完善相关法律法规体系，加快法律、会计和税收等制度的建设。同时，在证券化初级阶段，政府应给予必要支持，如利率与税收优惠、政府担保等。在加强组织机构人才培养的同时，积极创造和拓宽资本市场的来源。
(来源：中国房地信息)
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